“白發多生矣，青山可住乎？”

對青山控股集團（下稱“青山控股”）實控人項光達來說，這句詩可能是他過去兩天心情的真實寫照。

這位已經65歲、有“世界鎳王”之譽的實業大佬，最近一直在跟各方協調。兩天前，因交割品不足等因素，他一手創辦的全球不銹鋼龍頭、世界500強民企——青山控股突然卷入一場海外資本蓄謀并借助規則漏洞予以精準實施的資本狙擊。隨后，倫敦金屬交易所（LME）宣布取消所有8日凌晨0點后的鎳交易，并推遲原定于3月9日交割的所有現貨鎳合約交割。9日晚間，青山控股回應：已調配到充足現貨進行交割。

至此，這場足以載入金融史冊的事件漸趨明朗，但事件背后的真相至今仍云遮霧繞，尤其是在歷史上已發生中儲棉、中航油、國儲銅、中聯油等多起海外資本狙擊事件后，仍有企業踏入同一條河流，個中教訓更值得深思。歷經兩天的采訪和現場查看，上海證券報記者嘗試還原整個事件的來龍去脈。

漩渦中的巨頭情況如何？

記者現場探訪

3月9日下午，上海證券報記者來到上海東大名路588號的青山實業大樓。這棟總計8層、正面外立面酷似風帆的獨棟建筑，毗鄰風景如畫的北外灘濱江綠地，與聞名遐邇的外灘萬國建筑群及江對面鱗次櫛比的陸家嘴金融大廈群在地圖上構成一個三角，可謂占盡地利。

公開資料顯示，青山控股第一大股東上海鼎信投資（集團）有限公司辦公地就在這幢大樓的6層。

在去年7月15日上海虹口區的一次重大項目簽約中，作為簽約民企代表的青山控股稱，因看好北外灘極具潛力的投資價值，故整體收購了這棟辦公樓，并將企業總部和董事局落戶于此。

如此大手筆顯然不是一家普通企業可以辦到。資料顯示，青山控股2020年的不銹鋼粗鋼產量達1080萬噸，產能超過1000萬噸，約占中國市場供應量的35.8%，占全球產量的21%。2021年，青山控股營收超3500億元，利潤達數百億元。作為實控人的項光達，則在《2021胡潤全球富豪榜》上以215億元的資產，穩坐溫州首富位子。

記者看到，這家當下處于暴風眼的不銹鋼巨頭至少從現場看來仍風平浪靜，但安保措施已收緊。借助通體透明的藍灰色幕墻玻璃，可見到大樓內各樓層有工作人員不時往來走動。但出入大樓的人員和車輛非常稀少，一小時中不超過10人次。

據大樓內一位不愿具名的人士透露，昨天之前，來訪者至少還可以抵達大樓的前臺，但如今，大樓安保措施已進一步升級，訪客在大門口就被直接攔住。僅昨天一天就有數十位無預約的探訪人士被攔在門外。

門口的安保人員對記者明確表示：“現在是特殊時期，非預約不能入內。”

記者隨后來到位于大樓后門處的一家咖啡店，工作人員同樣很警惕，告知記者，沒有預約不能通過該咖啡店上樓。偶有樓內工作人員到樓外綠化帶抽煙，記者問及是否為青山控股工作人員，對方均以“不知道”三字作答。

種種跡象顯示，這家低調多年的實業巨頭的確攤上事了。

青山控股如何身陷國際資本“蛛網”？

還原驚魂16小時

北京時間3月7日16點，倫敦金屬交易所（LME）基準鎳價（下稱“倫鎳”）剛開盤不久突然連續拉漲，一度飆漲逾88%，觸及55000美元/噸，創歷史新高。

當晚，期貨圈傳出消息，因市場內的外資多頭逼空，青山控股20萬噸空單岌岌可危，后者正籌錢補足保證金，而伴隨鎳價大漲，后者浮虧超80億美元。

一位了解此事內情的期貨業人士告訴上海證券報記者，上述傳聞部分屬實。事情的緣起在于青山控股在LME一直持有20萬噸的鎳遠期空單用作套期保值。如鎳價平穩，這20萬噸空單不會造成任何問題。如青山控股擁有足夠的交割品，那也不會帶來太大損失。但恰恰由于俄烏沖突令市場邏輯發生逆轉，青山控股這筆大空單和交割品不足的漏洞被國際資本捕捉到。

“期貨市場的規則就是到期必須交割，如果沒有交割品就只能平倉。”上述人士表示，倫敦交易所的交易規則規定：賣方賣貨賣多少都可以，但了結方式有兩種，一種是到期給貨，賣多少交多少，只是這貨必須是注冊的符合標準的貨，“如果不符合標準或達不到交割數量的話，那么對不起，到期就必須平倉。因為所謂期貨就是有日期的，有時間限制，到時間必須平。”

原本，青山控股完全可以通過購買俄鎳的方式來完成交割，但不料制裁發生后俄鎳無法進入歐洲，也就不能充當交割品。另一方面，LME要求鎳交割品的含鎳量不低于99.8%，青山控股自己生產的鎳產品含鎳量又達不到這一標準，難以在LME交割，遂遭遇多頭連續拉漲鎳價的逼倉行為。

到了北京時間8日，鎳主力合約盤中突破10萬美元大關，兩個交易日累計大漲248%，刷新紀錄。至此，短短16個小時，青山控股的空單理論上浮虧已在120億美元以上。

“這種情況下，另一種了結方式就是主動平倉。如果原先的倉單爆了，必須追加保證金以保證持倉不會被平倉。但隨著市場價格不斷上漲，浮虧越來越大，需要追加的保證金就越來越多。如果不追加，即使沒到期，按照倫敦金屬交易所的規則，經紀公司也有權強行把你的持倉平掉。”上述人士說。

芝加哥商品交易所前戰略規劃總監、國際期貨市場資深人士黃勁文告訴上海證券報記者，與上期所鎳期貨合約相比，LME鎳最大的差別是沒有漲跌停板限制，其一天漲幅甚至可達100%。交易規則的設計，在當下地緣沖突的背景下更放大了它的沖擊力。這是鎳暴漲事件發生的重要底層因素。

事實上，多頭正是抓到上述這些個看似不起眼的漏洞，在市場引發軒然大波。

“對青山控股來說，應對當前局面需要盡量做到兩點：一是在價格出現劇烈波動階段，保證能有足夠的保證金，防止被強制平倉被動離場；二是利用交易所這個空檔期盡最大力籌集足夠多的可交割貨，籌集的可交割貨越多給對手方造成的壓力越大，因為對手方大概率并非以接貨為目的。”新湖期貨研究所所長李強告訴上證報記者，盡快尋找貨源還是當務之急。

能否“留得青山在”？

解決方案已上線

在業內人士看來至關重要的貨源，終于在9日晚間有了眉目。

9日晚，青山控股宣布，用旗下高冰鎳置換國內金屬鎳板，已通過多種渠道調配到充足現貨進行交割。

一位接近青山控股的人士透露，此次青山控股的操作和倉位其實都沒問題。隨著LME宣布停止8日0點之后的操作，各方先全部按照49990美元的定價去溝通，這比高位的10萬美元價格好很多。此外，青山控股已通過福建和廣東兩地下屬公司開單收定金來回籠資金應對交付。

與此同時，多家與此事件相涉的A股上市公司也紛紛公告澄清。

已連續兩天跌停的華友鈷業3月9日下午公告稱，截至目前公司尚未出現被強制平倉的情況，風險可控。鎳期貨未來走勢存在不確定性，存在可能導致公司套期保值業務出現虧損的風險。公司生產經營情況正常。

有分析機構認為，倫敦方面的鎳期貨市場多空力量可能發生逆轉。

3月9日國內期市夜盤交易時段盤初，滬鎳期貨2208、2210、2211合約均跌停，跌幅均為17%，2302合約跌近17%，逼近跌停。

“現在不清楚青山控股說的籌集充足現貨是指多大規模，如果是20萬噸全部籌集齊，可能會給對方極大壓力。即便對手方有足夠的資金可接貨，也意味著行情大幅拉升過程中對手方交割成本也非常大。而即便不足20萬噸，達到10萬噸級別的量，對手方的壓力也很大，因為投機盤的離場及接盤這么大規模的現貨需承受高成本和資金的重壓。”李強說。

一位研究人士告訴上證報記者，退一步而言，就算青山控股真的虧損80億美元，以青山控股2021年營收超3500億元和全球不銹鋼粗鋼20%以上市占率的龍頭地位來看，數百億元利潤，數十年積累，80億美元最多影響現金流，不至于崩盤。

另一位與青山控股有往來的期貨行業人士也對上海證券報記者表示，青山控股因這一事件崩潰的可能性不大。

北京華融啟明風險管理技術股份有限公司執行總裁石建華對上海證券報記者表示，此次鎳價暴漲事件，與2020年的“負油價事件”相似，都是市場難以預料的風險事件。總體上，企業利用傳統的套保工具對沖風險都可能會遭遇逼倉、擠倉行情。這次事件帶來的啟示是，企業應充分了解市場交易規則，敬畏市場，善于運用多元化的風險對沖工具。

北京華融啟明風險管理技術股份有限公司咨詢部負責人黃奇文表示，鎳價出現歷史性大漲，對開展套期保值的鎳產業鏈各個環節企業都有較大影響。企業衍生品套期保值的現金流風險是最顯性和直接的風險，套期保值很可能會加劇這種風險。由于基差的影響，期現套保并不能保證完全的對沖效果。同時，現貨銷售和回款的滯后乃至不暢，可能并不能支持企業在衍生品上追保的需求，這將導致企業暴露現金流風險。

經此一劫，青山控股能否“留得青山在”？

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期貨套期保值

期貨套期保值，是指企業通過持有與其現貨市場頭寸相反的期貨合約，或將期貨合約作為其現貨市場未來要進行的交易的替代物，以期對沖價格風險的方式。

賣出套期保值，又稱空頭套期保值，是指套期保值者通過在期貨市場建立空頭頭寸，預期對沖其目前持有的或者將來賣出的商品或資產的價格下跌風險的操作。

買入套期保值，又稱多頭套期保值，是指套期保值者通過在期貨市場建立多頭頭寸，預期對沖其現貨商品或資產空頭，或者未來將買入的商品或資產的價格上漲風險的操作。

要實現“風險對沖”，必須具備以下條件：第一，期貨品種及合約數量的確定應保證期貨與現貨頭寸的價值變動大體相當。第二，期貨頭寸應與現貨頭寸相反，或作為現貨市場未來要交易的替代物。第三，期貨頭寸持有的時間段要與現貨市場承擔風險的時間段對應起來。

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