2022-03-20天風證券股份有限公司夏昌盛,周穎婕對中國平安進行研究并發布了研究報告《核心指標基本符合預期,華夏幸福(600340)拖累凈利潤及EV增速;關注2022H2負債端改善趨勢》,本報告對中國平安給出買入評級,認為其目標價位為78.00元,當前股價為47.93元,預期上漲幅度為62.74%。
中國平安(601318)
【2022Q1 負債端仍然疲弱;但 3 月開始基數壓力減弱,后續負增長有望逐步收窄。年報亮點在于隊伍規模雖大幅下滑,但高質量代理人占比提升帶動產能平穩。】
核心指標:集團 EV 同比+5.1%,營運利潤同比+6.1%;壽險 NBV 同比-23.6%,壽險 EV 同比+6.3%。 NBV 符合預期, EV 略低于預期。
1、整體:集團營運利潤同比+6.1%,符合預期。各板塊增速分別為:壽險及健康險(+3.5%)、財險(+0.2%)、銀行(+25.6%)、信托(-91%)、證券(+22%)、其他資管(+46%)、科技(+19%)。
歸母凈利潤同比-29%,其中 Q4 單季同比-50.1%,主要由于華夏幸福減值計提(對稅后歸母凈利潤影響 243 億,剔除后全年同比-12%),以及去年同期基數較高(投資收益高增驅動 20Q4 單季+102%)所致。
2、壽險:代理人、保費、價值全面承壓。 NBV 同比-23.6%,其中 Q4 同比-60.5%,新單保費(同比-8.5%)及 margin(同比-5.5pct)雙降,我們判斷源自于: 1)公司年末調整費用率和退保率假設,導致價值率下降。若剔除假設調整影響,全年 NBV 同比-18.6%; 2)產品結構調整,儲蓄型占比提升8pct.,預計由長期年金險和重疾客戶加保的兩全險銷售增加所致。受疫情、人力下滑及惠民保沖擊影響,長期保障型產品新單-46.2%;由于假設調整,及新版重疾價值率略有下滑,長期保障型 margin 同比-9.3pct.至 86.7%。
代理人規模大幅收縮,但產能下滑幅度遠好于規模。年末代理人 60 萬,同比-41.4%;代理人活動率 47.0%,下降 2.3pct。產能方面,人均新單同比+22%,人均 NBV 同比-4.1%,大專及以上學歷代理人占比提升+2.4pct.。我們判斷,壽險隊伍調結構正逐步見效,脫落人力中以低產能為主,優質人力占比提升。
壽險稅前營運利潤同比+5.2%,主要由于剩余邊際攤銷(同比僅+1.1%)拉低其增速。剩余邊際余額較年初-2%,首次轉負,主要由于新業務貢獻負增長(同比-37%),以及脫退差異帶來(由 2020 年的-15 億擴至-294 億), 13個月繼續率、 25 個月繼續率分別同比+0.8pct.、 -2.8pct.。
壽險 EV 同比+6.3%,增速較 2020 年同比放緩 2.6pct; ROEV11.1%,同比-3.4pct, NBV 創造的貢獻從 7.0%降至 5.0%,疊加“營運偏差+營運假設變動”負增擴大至-226 億(去年合計-141 億),占期初 EV 比例為-2.7%。另外,投資負偏差-249 億,主要為華夏幸福減值計提,以及資本市場波動影響所致。
3、財險:營運利潤同比+0.2%, COR 下降 1.1pct 至 98%,好于預期。其中費用率下降 7.6%,賠付率提升 6.5%。分險種來看: 1)受費改及河南水災影響,車險 COR 提升+0.7%至 98.9%,但市場份額提升 0.5%至 24.3%; 2)保證險 COR 大幅優化-19.8%至 91.2%;3)責任險 COR 惡化+10.5%至 105.1%。
4、科技:歸母營運利潤同比+37%,總收入同比+10%至 993 億。其中,陸金所凈利潤 168 億,同比+36%,主要由擔保費收入驅動(對其貸款提供增信);好醫生凈虧損大幅增加 5.9 億,主要由于戰略轉型后,管理費投入增加所致;金融壹賬通減虧 0.7 億。
5、投資:凈投資收益率 4.6%,同比-0.5pct.;總投資收益率 4.0%,同比-2.2pct。總投資收益-27.8%至 1440 億元,主要由于: 1)華夏幸福相關資產減值計提共計 432 億元,其中股權類 159 億元,債權類 273 億元; 2) 2020 年逢高兌現了部分 FVPL 權益類資產的收益,貢獻買賣價差 434 億,受市場波動影響, 2021 年同期僅 144 億。資產配置方面,主要增配債權型基金(占比+1pct.),投資型物業(+0.9pct.)、非標(+0.7pct.)和非上市股權(+0.6pct.),減配債券(-1.7pct.)和股票(-1.4pct.)。
點評:平安壽險負債端正處于轉型期,隊伍規模下滑沖擊負債端價值;但公司通過新舊置換來改善隊伍結構,整體產能正在逐步提升; 2022Q1 負債端仍然承壓,預計 NBV 同比約-35%,但 3 月以來略有修復,增額終身壽"盛世金越"推動當月 NBV 實現雙位數正增長,疊加去年 3 月起基數顯著走低,下半年 NBV 負增長有望顯著收窄。目前市場對負債端已充分悲觀,一旦出現邊際改善,疊加資產端修復邏輯持續兌現,有望迎來估值修復行情。目前公司 A/H 對應 2022PEV 為 0.55/0.59 倍,估值處歷史最低位。
風險提示: 長端利率下行超預期;代理人增長不達預期;壽險改革進展不及預期
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算,中信建投證券趙然研究員團隊對該股研究較為深入,近三年預測準確度均值高達99.82%,其預測2021年度歸屬凈利潤為盈利1138.85億,根據現價換算的預測PE為7.69。
最新盈利預測明細如下:
該股最近90天內共有10家機構給出評級,買入評級9家,增持評級1家;過去90天內機構目標均價為76.03。證券之星估值分析工具顯示,中國平安(601318)好公司評級為3.5星,好價格評級為4星,估值綜合評級為3.5星。(評級范圍:1 ~ 5星,最高5星)
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