這,是過去半年最受追捧的新三板公司之一。
2月28日,這家公司收盤價為19.76元/股;4月28日,公司收盤價為34.08元/股。短短兩個月時間,股價接近翻倍,這足以說明投資者對其的追捧程度。
這家公司,便是艾融軟件,一家為銀行提供IT服務的企業。
過去十年,國產替代是銀行IT行業發生的最大“變革”。性價比更高的本土廠商的崛起,導致出入五星級酒店的外企顧問們沒有了容身之地,就連IBM也沒有守住銀行這最后一塊陣地。
國外巨頭撤出背后,市場主要被國內中小軟件服務商蠶食。艾融軟件,便是其中之一。憑借工商銀行崛起的艾融軟件,2019年收入2.13億元,凈利潤4359萬元。
雖然2019年凈利潤有所下滑,但投資者依然沒有掩飾對其的熱情。正如上文提及,因為精選層的出現,短短兩個月時間,公司股價接近翻倍,估值已經超過A股行業龍頭。
艾融軟件,真有那么性感么?
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國內銀行IT服務商:
以服務之名“賣人頭”
雖然諸多國內銀行IT軟件服務商,都極力否認自己是外包公司,而是軟件服務商。因為對于客戶IT的規劃,他們有一定話語權。
但從收入確認方式來看,與外包公司并無太大差異,兩者本質上都是在“賣人頭”,項目主要根據“人月定量”模式定價:
所謂“人月定量”模式,是指公司與甲方簽訂的項目合同,會根據“人頭數量”定價,即“人月單價”和“人月數”的乘積,就是合同的總價。
比如艾融軟件和銀行A約定,“人月單價”為3萬元,艾融軟件雇傭了程序員B,月薪1.2萬元,剩余1.8萬元就是公司的收入。
艾融軟件,主要賺取的是單個人頭的價差。2019年,公司“人月定量”結算模式的收入占比達到73.32%。
這也算是行業慣例。根據IDC報告顯示,國內銀行業IT解決方案市場中,以人頭費計算的收入占市場總收入的比重為84.10%。
究其所以,還是因為軟件服務商沒有太大的話語權,僅僅是擁有幫助銀行解決問題,而不是創造價值的能力。
近幾年,銀行在IT方面的改造,往往都是痛點驅動型,即銀行本身發現了自身的問題所產生的IT需求。
痛點驅動下,銀行往往有非常明確的需求,甚至細化到應用的功能,留給廠商的余地就只剩下定制化服務。
說白了,就是大部分水平都差不多,給誰都能做。核心考驗的是服務商的商務談判能力,而不是真正的技術能力。
本質上銀行IT行業還是由銀行主導,而不是軟件服務商主導。也正因此,銀行IT廠商作為純粹的IT服務商,收取的是“服務費”。
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賣“人頭”和賣軟件的差異
同樣是軟件服務業,資本市場往往更愿意給予SaaS企業更高的估值,而不是賺取“人頭費”的企業。
諸如workday,Zoom等SaaS服務企業,雖然依然處于虧損或微利狀態,但兩者市值均超過400億美金;
而“賣人頭”為主的埃森哲,去年營收近48億美金,同比增長超過15%,但市場依然只愿意給予25倍左右的市盈率,市值為1300億美元。25倍左右的市盈率,這也是國際市場給予“賣人頭”企業的常規估值。
這樣的現象,同樣出現在銀行IT服務行業。Temenos在資本市場同樣受到更多青睞,市盈率超過70倍,估值是同類企業的1倍。
究其所以,還是因為商業模式的差距,讓“賣人頭”模式,看起來遠沒有SaaS企業性感。
對于軟件廠商而言,由于存在規模效應,這一單生意的邊際成本可以幾乎為零。一項軟件的開發,人員工資和開發相關可以被視為固定成本,隨著軟件受眾逐漸增加,成本可以被攤薄;
而對于實施廠商而言,則不存在規模效應。做一個項目,就要堆多少人。對于他們而言,人員工資和開發相關費用是可變成本。因此,賺錢能力這個維度上,軟件廠商比實施廠商要高出不少。
同樣是做IT的,TCS毛利率可以達到89.8%,Temenos毛利率也超過70%,但像艾融軟件等國內廠商,毛利率基本只有40%左右。
更重要的是,缺乏規模效應,導致頭部企業規模化“擴張”也并不容易。這也是為什么,在國外廠商漸漸退出時,我們并沒有看到行業逐漸走向集中;相反,行業正漸漸走向分散,競爭在持續加劇。
國內前五大廠商的市場占有率從2015年的24.97%,下降至2019年的17.8%,而市場內小型服務提供商加總市場占有率則從46.09%提升到72.4%。目前,市場占有率最高的企業市占率也不足5%。
當然,長期來看,市場不會一直處于分散狀態。天風證券研報數據顯示,美國前五大廠商市場占有率超過80%。
借鑒國外企業發展歷史來看,銀行IT服務巨頭擴張主要靠并購。美國銀行IT服務龍頭之一FIS的成長史,可以說就是一部并購史。截至2019年12月31日,FIS商譽總額為522億美元,占總資產的比例高達62%。
這背后,需要巨大的資本作為推力,注定不是一件短期的事情。要知道,1968年成立的FIS,雖然消耗巨量資金并購,但至今在美國市場占有率不到20%。而超高商譽背后,要承擔的風險可一點也不小。
這也是為什么,資本市場更愿意給予SaaS企業更高的估值,而不是賺取“人頭費”的企業。
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估值超A股龍頭,
這樣的艾融軟件你買不買?
當然,國內外資本市場估值體系不同,導致兩者并不存在可比性。A股金融IT公司,動輒六七十倍的市盈率,“賣人頭”公司的估值,基本是國外同類企業的一倍。
即便是身處新三板的艾融軟件,目前市盈率(TTM)為63.41倍,甚至已經超過A股龍頭宇信科技。截至今日收盤,宇信科技市盈率(TTM)為58.25倍。
過去十年,銀行IT行業發生的最大“變革”是國產替代。憑借出色的“商務談判”能力,以及抓住了大客戶工商銀行,艾融軟件也迎來了春天。
2017年—2019年,公司營收分別為1.40億元、1.69億元、2.13億元。2019年,公司57%收入來自工商銀行,增長也是得益于工商銀行的合同。
當然,綁定了工商銀行,并不意味著艾融軟件就可以“高枕無憂”。雖然頭部銀行率先啟動改造,但核心軟件以自建為主。2019年,工商銀行金融科技人員為3.48萬人。通常來說,只有非核心業務才會外包給第三方廠商。
目前,艾融軟件收入主要來自互聯網金融板塊,比如電子商務平臺比如為銀行提供在線商城以及各類支付、直銷銀行、投融資等平臺。這些都不是銀行的“核心”業務,相對來說市場規模也不會太大。
更重要的是,增量市場主要在中小銀行。近年來,中小銀行迎頭跟上,選擇與第三方服務商合作,銀行IT迎來一輪建設高峰期。目前,艾融軟件來自中小銀行的收入占比依然不高。對于艾融軟件來說,如何讓中小銀行成為成長驅動力,這或許更加關鍵。
當然,這并妨礙投資者對于艾融軟件的追捧。至少從估值來看,身處新三板的艾融軟件,已經享受到了A股市場的估值。
那么問題來了,這樣的艾融軟件,你會不會買呢?
關鍵詞: 新三板新股艾融軟件