(相關(guān)資料圖)
機(jī)構(gòu)：中信證券
研究員：華鵬偉/林劼/張志強(qiáng)
公司憑借在切片設(shè)備的優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)型硅片生產(chǎn)制造，大尺寸硅片的產(chǎn)能和盈利能力躋身硅片第一梯隊(duì)，并積極向上游硅料和下游電池延伸，完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，進(jìn)一步提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力。我們預(yù)測(cè)公司2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)分別為30.8/50.5/67.1 億元，對(duì)應(yīng)EPS 預(yù)測(cè)分別為7.96/13.04/17.34 元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為17/11/8 倍。我們參考產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的龍頭公司TCL 中環(huán)（硅片）、大全能源（硅料）、通威股份(600438)（硅料+電池）的當(dāng)前估值，綜合PE法和PB 法，給予公司目標(biāo)價(jià)160 元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
切片設(shè)備龍頭，積極布局光伏材料業(yè)務(wù)。公司專注于高脆硬材料加工裝備制造，2004 年切入光伏設(shè)備領(lǐng)域，在高硬脆材料加工領(lǐng)域憑借著多年的技術(shù)積淀和持續(xù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，2016 年成為光伏切片設(shè)備行業(yè)的龍頭，2016-2019 年公司切片設(shè)備市占率位居前列。憑借多年光伏切片設(shè)備的技術(shù)積淀，2019 年公司進(jìn)入硅片制造領(lǐng)域，2019-2021 年單晶硅切片業(yè)務(wù)收入由2.5 億元增長(zhǎng)至107.5 億元，呈現(xiàn)迅猛增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。基于目前硅片業(yè)務(wù)高速發(fā)展態(tài)勢(shì)，公司積極向上下游延伸，布局硅料和N 型電池生產(chǎn)制造，打開(kāi)未來(lái)成長(zhǎng)空間。
光伏裝機(jī)需求高增長(zhǎng)，N 型產(chǎn)業(yè)化引領(lǐng)未來(lái)。國(guó)內(nèi)再次明確“十四五”可再生能源發(fā)展目標(biāo)，政策驅(qū)動(dòng)下預(yù)計(jì)2022-2025 年光伏風(fēng)電年均裝機(jī)量達(dá)100GW，海外在高電價(jià)壓力下加快清潔能源轉(zhuǎn)型，預(yù)計(jì)2022-2023 年全球光伏裝機(jī)量達(dá)到230/330GW，2025 年將達(dá)到500GW。N 型技術(shù)變革背景下，硅片“大尺寸+薄片化”降本優(yōu)勢(shì)顯著，TOPCon 電池憑借薄片化、SMBB 等技術(shù)優(yōu)勢(shì)持續(xù)降本增效，率先開(kāi)啟產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程。目前看，行業(yè)平均的TOPCon 一體化組件成本較PERC 僅高0.02 元/W，而TOPCon 組件中標(biāo)較PERC 組件溢價(jià)0.1 元/W 以上，預(yù)計(jì)隨著效率不斷提升溢價(jià)有望保持2 年以上，引領(lǐng)N 型電池技術(shù)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展。產(chǎn)業(yè)技術(shù)變革期，不存在PERC 產(chǎn)能包袱、并具備新技術(shù)工藝和產(chǎn)能布局的廠商有望獲益。
躋身硅片第一梯隊(duì)，產(chǎn)能釋放有望改善盈利能力。公司作為設(shè)備廠商切入單晶硅片賽道，將設(shè)備業(yè)務(wù)的技術(shù)積累與單晶硅片的生產(chǎn)工藝有效結(jié)合，在硅片行業(yè)向“大尺寸、薄片化”技術(shù)邁進(jìn)期間，積極布局硅片生產(chǎn)制造發(fā)揮協(xié)同優(yōu)勢(shì)。
2021 年公司硅片業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入107.53 億元，占比達(dá)99%，成為最主要的收入驅(qū)動(dòng)引擎。憑借在硅片切片設(shè)備領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，公司加速投放更新的大尺寸硅片產(chǎn)能，目前公司具備硅片產(chǎn)能30GW，我們預(yù)計(jì)22/23 年底其硅片產(chǎn)能將分別達(dá)50/70GW。盈利能力角度看，公司2021 年硅片毛利率19.73%，預(yù)計(jì)隨著較新的大尺寸硅片產(chǎn)線的持續(xù)釋放，疊加上游原材料自供比例提升，產(chǎn)業(yè)鏈完善將進(jìn)一步改善公司盈利能力。
打造一體化產(chǎn)業(yè)布局，打開(kāi)未來(lái)成長(zhǎng)空間。隨著硅片產(chǎn)能擴(kuò)張和盈利能力提升，公司致力于打造光伏制造產(chǎn)業(yè)一體化布局，有助于打開(kāi)公司未來(lái)成長(zhǎng)空間和降低產(chǎn)業(yè)鏈的盈利波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。公司布局包括：1）2021 年與保利協(xié)鑫合資建設(shè)30萬(wàn)噸顆粒硅項(xiàng)目，2022 年2 月公告計(jì)劃在包頭建設(shè)15 萬(wàn)噸高純工業(yè)硅及10 萬(wàn)噸高純晶硅的項(xiàng)目，布局上游“工業(yè)硅+硅料”保障原材料供應(yīng)穩(wěn)定和降低成本；2）2022 年8 月公告在徐州建設(shè)新能源產(chǎn)業(yè)園，擴(kuò)產(chǎn)25GW 的硅片產(chǎn)能和24GW的N 型電池片產(chǎn)能，進(jìn)一步向光伏產(chǎn)業(yè)鏈下游拓展，有望充分享受N 型技術(shù)變革紅利，進(jìn)一步提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力。
風(fēng)險(xiǎn)因素：硅料行業(yè)規(guī)劃新投產(chǎn)能較多，未來(lái)產(chǎn)能釋放導(dǎo)致價(jià)格大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)；硅片行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)較為激進(jìn)，產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致硅片價(jià)格下跌及價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的風(fēng)險(xiǎn)；公司N 型電池或存在市場(chǎng)拓展進(jìn)度偏慢和競(jìng)爭(zhēng)加劇、盈利能力或利潤(rùn)率下滑等風(fēng)險(xiǎn)；歐美、印度等貿(mào)易政策風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致公司產(chǎn)品銷售受影響；公司多個(gè)新項(xiàng)目處于建設(shè)期，存在進(jìn)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇引發(fā)產(chǎn)品價(jià)格下行導(dǎo)致公司營(yíng)收和毛利不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。
盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司憑借在切片設(shè)備的優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)型硅片生產(chǎn)制造，大尺寸硅片的產(chǎn)能和盈利能力躋身硅片第一梯隊(duì)，并積極向上游硅料和下游電池延伸，完善產(chǎn)業(yè)鏈布局，進(jìn)一步提升公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力。我們預(yù)測(cè)公司2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)分別為30.8/50.5/67.1 億元，對(duì)應(yīng)EPS 預(yù)測(cè)分別為7.96/13.04/17.34 元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為17/11/8 倍。我們參考產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)的龍頭公司TCL 中環(huán)（硅片）、大全能源（硅料）、通威股份（硅料+電池）的當(dāng)前估值，綜合PE 法和PB 法，給予公司目標(biāo)價(jià)160 元。首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
關(guān)鍵詞： 盈利能力 生產(chǎn)制造 第一梯隊(duì)
